來源：劉誠發布時間：2018-06-01
可轉債的投資案例
接下來，介紹一個實戰案例。2011年末，筆者投資了工商銀行和中國銀
行的可轉債，由于時間太過久遠，當時的很多細節已經記不清了，幸好還能
找到當時為此寫過的一篇分析報告。
估值回升是大概率事件。
在可轉債轉股期內，若工商銀行A 股股票連續30 個交易日中至少有15 個交易日的收盤價格不低于當期轉股價格的130%（含130%），公司方可行使提前贖回權。即一旦觸發提前贖回條款，工行轉債的價格將不低于130 元。
歷史上，觸發提前贖回條件后，公司行使或不行使提前贖回權，都是正?，F象，無普遍規律可循。如“大荒轉債”的發行人北大荒公司，在2009 年條件滿足時放棄了提前贖回權，而在2010 年則行使了提前贖回權。
按照規定，在任一計息年度，贖回條件首次滿足后可以進行贖回，首次不實施贖回的，該計息年度不應再行使贖回權。
一般來講，上市公司有強烈的意愿和足夠的能力，讓可轉債在到期日前進行轉股，前期A 股市場發行的59 只可轉債中，僅有兩只未能成功轉股。國有企業發行的可轉債，全部成功轉股。
以中行轉債來做對比。11 月30 日，中行轉債（113001）的正股中國銀行（601988.SH）收盤價為2.88 元，相比于轉股價格3.59 元折價約25%，中行轉債收盤價94.46 元，比面值100 元折價約6%，中行轉債的轉股溢價率約為19% 。
中行轉債于2010 年6 月發行，2016 年6 月到期。期間利息率為：
第一年為0.5% 、第二年為0.8% 、第三年為1.1% 、第四年為1.4% 、第五年為1.7% 、第六年為2.0% 。若債券到期未轉股，則公司將于可轉債期滿后5 個交易日內按可轉債票面面值的106%（含最后一期利息）收回債券。第一年利息已經以現金形式支付。所以，假如期間如不發生轉股，債券持有人在期滿時將得到0.8+1.1+1.4+1.7+106=111 元的本息（為方便計算，忽略稅費的影響）。
正股的估值，中國銀行與工商銀行十分接近，但中行轉債的轉股溢價率比工行轉債高很多，所以股權部分的預期收益，中行轉債不如工行轉債，但如果出現最壞的結果，即轉債持有到期還本付息，則工行轉債的收益為2.3%，而中行轉債的收益為16.54% 。最壞情況下，中行轉債優于工行轉債。
所以，工行轉債潛在的收益和風險均大于中行轉債?？粗貍瘜傩缘耐顿Y者，可以買入中行轉債；看重期權屬性的投資者，可以買入工行轉債。
買轉債還是買正股，這是可轉債的投資者們最常爭論的問題之一。
中行轉債與它的正股中國銀行相比，各有利弊。如果中行轉債持有到期，可獲得與一年期定期存款相近的年化收益率，純債價值明顯，但19% 的轉股溢價率一定程度上制約了轉債上漲的空間。因此，激進的投資者可以選擇正股，保守的投資者應該選擇轉債。
與中行轉債不同，工行轉債的性價比明顯優于其正股工商銀行。由于轉股溢價率極低且轉債價格并未脫離純債價值的保護，如果正股大幅上漲，工行轉債僅比正股少漲1.3%，而如果正股大幅下跌，工行轉債持有到期依然會有微薄的正收益。
綜上，中行正股與轉債的選擇，是藝術；而工行正股與轉債的選擇，是科學。
2011 年11 月30 日于北京
后續：工行轉債于2015 年2 月退市，收盤價為132.38 元，存續期內最低價為97.84 元，最高價為163 元；中行轉債于2015 年3 月退市，收盤價為145.93 元，存續期內最低價為89.3 元，最高價為194.16 元。
工行轉債（數據來源：wind）
中行轉債（數據來源：wind）
下一篇，我會講一個可轉債更高階的使用方法。
